DAL LABORATORIO DEI MERCATI FINANZIARI - Risposta ai lettori

Utilizzo questo post per rispondere in un colpo solo a diversi lettori che mi hanno rivolto la stessa domanda: ma perché te la prendi tanto con l'operato di Trichet?
La premessa è, poiché mi ritengo un umile operatore dei mercati finanziari, lungi da me l’idea di criticare la preparazione e la competenza del Presidente della Bce e dei suoi eminenti collaboratori.
Le mie critiche sono legate ai tempi e ai modi con cui questi esponenti (Trichet in primis) esternano o hanno esternato le proprie idee sull'economia e alla mancanza di flessibilità della politica monetaria della Bce, proprio in un momento, come la grave crisi che stiamo attraversando da mesi, in cui BISOGNA ESSERE FLESSIBILI.
La stretta monetaria di luglio e i precedenti annunci hawkish da parte di Trichet sono avvenuti nel momento più inadeguato possibile; i timori paventati da Trichet sulla core inflation ora sembrano attenuarsi visto che questa sta dando decisi segnali di rientro (possibile che i modelli econometrici della Bce non prevedessero questo rientro?!); inoltre, i timori di rallentamento dell'economia Euro ora si stanno concretizzando così come i mercati immobiliari dei vari Paesi (Spagna, Irlanda, Grecia etc.) stanno dando segnali preoccupanti.
Avevo più volte evidenziato e motivato l’inappropriatezza dell’operato della BCE (l'aumento di un quarto di punto è stata a mio avviso una manovra a dir poco inconsistente!) in diversi posts di cui allego il link:

http://financialmarketslab.blogspot.com/2008/07/dal-laboratorio-dei-mercati-finanziari.html

http://financialmarketslab.blogspot.com/2008/06/dal-laboratorio-dei-mercati-finanziari_21.html

Ora Trichet sta sottovalutando il fatto che:

1) affinché le banche possano risanare il loro bilancio è indispensabile avere una yield curve piu steep (almeno 300 bp di spread come ci dice la storia più recente!);

2) il deleveraging in atto in giro per il mondo condurrà ad un calo drastico dell’inflazione; se guardo alle crisi finanziarie avvenute dopo la seconda guerra mondiale, vedo che ogni volta è seguito un periodo di forte ridimensionamento del costo della vita (e in alcuni casi si è arrivati alla deflazione come negli anni 90 in Giappone); e sui mercati finanziari questo processo è in corso: ai primi di luglio, quando la Bce ha alzato di un quarto, il Crb index (indice che comprende l’andamento delle principali commodities) era intorno a 470 mentre il Crude Oil future era arrivato in area 147 dollari; nel momento in cui sto scrivendo questo post sui miei schermi leggo che il Crb è a 366 e il Crude Oil future a 104 .
Questo ha un impatto sul costo della vita significativo; guardate il grafico seguente:

Si vede come da inizio 2008, il costo medio giornaliero dovuto ad un aumento delle materie prime (nella fattispecie alimentari ed energia) è passato da circa 4,77 dollari a 0 (zero!) dollari!! E questo proprio grazie al ridimensionamento avutosi negli ultimi 2-3 mesi; e tutto a dimsotrazione del fatto che le spinte inflazionistiche in atto non sono da domanda ma solo dovute al rally avutosi sui prezzi delle materie prime.

Chiudo il post con un'altra considerazione sul confronto tra la crisi nipponica degli anni 90 (molto simile a quella attuale) e quella in corso; se si guarda all'andamento post crisi nipponica dei prezzi degli immobili e dei tassi di interesse, il sentiero di aggiustamento è chiaro! Tassi ANCORA GIU' (in Usa, nonostante i Fed funds siano al 2% la massa monetaria non sta crescendo abbastanza, figurarsi in area Euro!!!) e prezzi delle case ANCORA GIU'. Se la storia si ripete.........
Spero di aver risposto ai gentili lettori.

Passo e chiudo.

DAL LABORATORIO DEI MERCATI FINANZIARI - Ancora sulla questione delle retribuzioni stellari

Tanto per tornare sull’argomento: ecco il grafico che ho tratto dall’Economic Policy Institute che mostra il paradosso (uno dei tanti di questa grave crisi!) di cui vi parlavo nel precedente post: mentre il Tesoro americano fa ricadere sulle tasche dei cittadini gli errori dei managers, questi guadagnano 275 volte lo stipendio di un impiegato mentre negli anni 70 era solo di 35 volte superiore!

Torno sull'argomento perchè dopo gli strali lanciati da Gordon Brown alcuni giorni fa, sembra che se ne stiano accorgendo anche a Wall Street e gli stessi candidati alle Presidenziali Usa pare che abbiano nel loro programma elettorale proprio la limitazione delle paghe dei top managers.
Mi auguro che si cominci subito dai top managers che non hanno raggiunto obiettivi oggettivi e misurabili e hanno contribuito al dissesto finanziario statunitense!

DAL LABORATORIO DEI MERCATI FINANZIARI - Un breve commento sui recenti accadimenti....

Circa 200 anni fa Thomas Jefferson diceva: "I believe that banking institutions are more dangerous to our liberties than standing armies."
Chi era Thomas Jefferson? Beh per i pochi di Voi che non lo sanno, Jefferson è stato il terzo presidente degli Stati Uniti; vi rimando a wikipedia per un’esauriente biografia di questo personaggio storico.

http://en.wikipedia.org/wiki/Thomas_jefferson

Leggendo l’affermazione fatta due secoli fa si può dire che questo uomo è stato un vero profeta, un Nostradamus della storia e che le sue parole sono quanto mai attuali.
Al di la di queste citazioni (i miei fedeli lettori sanno che mi diverto a mischiare il sacro col profano….) avrete senz'altro visto i recenti accadimenti sui mercati finanziari che, comunqe, elenco in rapida successione:

nazionalizzazione di Fannie and Freddie

fallimento di Lehman brothers

salvataggio di Aig

iniezioni da cavallo di liquidità da parte delle Banche Centrali (Trichet può spiegare che differenza c’è tra tagliare i tassi ufficiali e inondare il mercato di liquidità come ha fatto nelle ultime settimane?!)

tasso sui t-bill Usa a 3 mesi prossimo allo zero (l'ultima volta era successo quando c’era Hitler….)

piano di salvataggio messo in pista dal Tesoro Usa

messa al bando delle vendite allo scoperto da parte della Sec

trasformazione delle mission delle Investment bank (vedi le uniche due Big Five rimaste: Morgan S. e Goldman S.).

Soffermiamoci un momento sul piano di salvataggio di Paulson; si tratta di un progetto da centinaia di miliardi, forse un trilione di dollari, col quale far affluire e congelare i debiti delle società finanziarie fino a quando il mercato non sarà di nuovo in grado di assorbirli. «Le misure adottate ci obbligano a mettere in gioco una quantità significativa di dollari dei cittadini» ammette Bush, ma «il rischio di non agire sarebbe stato molto più grande causando massiccia disoccupazione, la devastazione dei fondi pensione, l’erosione del valore delle case e dei prestiti per acquistare nuove case, auto e per pagare gli studi del college. Sono rischi che non possiamo assumerci».
E’ chiaro che il salvataggio pesa sulle tasche dei contribuenti americani in barba ai più banali principi di liberismo (gli Usa si sono tagliati la mano invisibile!); è anche chiaro che il salvataggio è stato fatto per preservare i bondholders (che hanno fatto investimenti sbagliati o azzardati!! E qui torna la questione del Moral Hazard…); mi chiedo: non era meglio porre sotto amministrazione controllata le istituzioni finanziarie in difficoltà e organizzare successivamente una vendita in blocco (sia delle attività che delle passività) sul mercato delle stesse?
Mi chiedo: ma non si poteva fare qualcosa un po prima, visto che risalgono al 1995 i diversi allarmi lanciati dalla Fed di New York che, pubblicamente, ammise i timori per una mancanza di vigilanza e regolamentazione di un sistema finanzario che rischiava non solo di diventare bolla, ma di collassare su se stesso?
Ricordo anche Paulson che nel 2007 denunciava pubblicamente l’inadeguatezza dei monitoraggi e dei sistemi di controllo del sistema finanziario. Evidenziava il fatto che il mercato si muove troppo rapidamente, si evolve e cresce, ma i controlli sono rimasti indietro e i modelli bancari sono sorpassati e non in linea con le nuove realtà finanziarie, diceva......
Molto discutibile il fatto che, da un lato i contribuenti debbano pagare l’azzardo morale e, dall’altro, chi lo ha posto in essere continua a percepire lauti bonus e stipendi; ecco cosa ha detto, per esempio, Gordon Brown pochi giorni fa:"I think there's an element of the bonus system that is unacceptable ... When you have got a bonus on your salary based on short-term deals that has no relationship to long-term profits, you have got to look again at what that system is doing." Sembra che alla FSA inglese (hanno appena eletto il nuovo presidente) si siano svegliati e vogliano rivedere i meccanismi di incentivo per i managers delle istituzioni finanziarie. Si tratta di capire come e in che tempi.....
Tornando al piano di salvataggio, dico che questa manovra del Tesoro Usa (anche se sotto certi versi auspicabile, avrà un impatto devastante sui conti; l’altro giorno ero al telefono con una controparte che mi stava raccontando come diversi economisti (in questo caso il bravissimo David Rosemberg) stimino un rapporto Deficit/Pil Usa superiore a quello del picco toccato nel 1983 (6%) visto che si ipotizza un 6.2% nel 2009!
Quali le implicazioni per i mercati? Ho risposto a questa domanda nella GLOBAL ASSET ALLOCATION NEWSLETTER appena uscita; ad esempio mi attendo un biglietto verde decisamente più debole rispetto ai livelli attuali (ora siamo circa a 1.48 ); tecnicamente, poi l’Euro Dollaro ha tenuto splendidamente il supporto dinamico di lungo termine come si vede dal grafico.

In secondo luogo, ritengo che la “carta Usa” (i titoli di Stato ndr) sia destinata a deprezzarsi in quanto l’allargamento del debito la rende di minore qualità; DOMANDA ALLE AGENZIE DI RATING: a quando una revisione AL RIBASSO del rating del debito Usa? Senza pensare poi al piano di emissioni e di riaperture di asta sui vari segmenti della curva Yankee.
MA INTENDIAMOCI BENE! Parlando di deprezzamento non intendo dire che i rendimenti saliranno perché penso che a fronte di un grosso aumento dell’offerta di Treasuries ci sarà una altrettanto sostenuta domanda (ricerca del paradiso sicuro!); inoltre a differenza che nelle precedenti crisi simili (fine anni 80, primi anni 90) i detentori di bond (tra cui le banche che hanno un’esposizione ai titoli di stato che è ai minimi degli ultimi 30 e passa anni!!!) ne hanno in portafoglio decisamente meno! Quindi rendimenti dei titoli di Stato tendenzialmente bassi o verso nuovi minimi.

E storicamente? Beh se vado indietro nel tempo ritroviamo provvedimenti simili a quello inagrato da Paulson; mi viene in mente il Glass-Stegal Act del 1934 con cui si separava il business tradizionale delle banche dall’attività di brokeraggio, le banche commerciali dalle Investment banks e le Saving banks dalle banche commerciali.
Peccato che nel 1999 la legge suddetta venne abrogata.
Poi c’è stata la crisi delle Savings & Loans Institutions coinvolte in operazioni a rischio sempre sul mercato immobiliare sopravalutato. Anche in quel caso ci fu bisogno di un intervento governativo, il Resolution Trust Corporation (RTC); il costo (stimato secondo me in modo un po approssimativo) fu tra i 150 e gli 800 miliardi di dollari.

E veniamo alle limitazioni poste in essere alle vendite allo scoperto; anche in questo caso mi sembra di ritornare indietro nel tempo, quando sul mercato Usa (nel 1934) e a Hong Kong (nel 1998) c’era la cosiddetta 'Uptick Rule' che impediva ai traders di vendere un titolo quando questo stava scendendo; si poteva "shortare" un titolo solo quando c’era almeno un prezzo più alto rispetto a quello fatto segnare nel trade precedente. Questa regola è rimasta in piedi fino al 2007, quando la Sec lo ha rimosso!
E ora si torna all’antico! Oltre agli Usa, altri Paesi si sono accodati alla decisione: Australia, Taiwan, UK, Germania, Francia e Belgio giusto per citarne alcuni…. Ovviamente gli Hedge Funds hanno reagito in malo modo a questi provvedimenti, peraltro a mio modesta avviso un po tardivi che evidenziano la totale assenza di regolamentazione nell’attività di buy and sell sui mercati finanziari. In ogni caso non credo che è limitando lo short selling che si cambierà il pensiero o la visione degli operatori sui mercati e sull'economia!

Cosa penso dei provvedimenti a carico delle investment bank? Nel caso di Goldman e Morgan S. i due gruppi bancari saranno sottoposti ora a una più severa regolamentazione da parta della Fed, tra cui rigidi requisiti patrimoniali. Il nuovo status, ad esempio, limiterà la capacità di queste due banche di fare intermediazione a leva in conto proprio. Inoltre siccome quello che è mancato (ad es. nel caso di Lehman) nei default precedenti è stato il cosiddetto funding (cioè la capacità della banca di avere una raccolta propria) sembra che d’ora in avanti, in questa trasformazione epocale, sia prevista anche questa prerogativa.
Non lo so, per il momento faccio fatica ad avere un’opinione forte su questa decisione, che sotto certi aspetti è in contrasto con la tipica visione capitalistica Usa. Penso che solo il tempo ci chiarirà i dubbi; sicuramente questo provvedimento è stato preso in modo estremamente tardivo!

Faccio invece alcune considerazioni sulle valutazioni espresse dai mercati azionari dove, personalmente ho idee più forti. Guardate la valutazione di mercato secondo i calcoli di uno dei miei GURU preferiti, John P. Hussman.

Dal grafico si vede come le valutazioni non stanno esprimendo una situazione di forte sottovalutazione (valore dell'indicatore sotto 10), ma solo di valutazione equa (valore dell'indicatore vicino a 15) e questo dopo il ribasso avuto nel corso del 2008.

Chiudo segnalandovi che la nostra Consob, ha pubblicato una nota interessante (di cui allego il link) che invito a leggere, sulla crisi finanziaria in corso:

http://www.consob.it/main/consob/pubblicazioni/quadernifinanza/qdf62.htm

DAL LABORATORIO DEI MERCATI FINANZIARI - Black Hole

Sembra che gli scienziati del Cern ce l'abbiano fatta! L'esperimento di replicare le condizioni simili a quelle di pochi attimi successivi al Big Bang è riuscito senza danni! I ricercatori del Cern hanno iniettato per la prima volta i protoni nel Large hadron collider (Lhc), un anello dalla circonferenza di 27 chilometri, a più di 100 metri di profondità.

Così, rischi paventati da una frangia di scienziati di creare un enorme buco nero che avrebbe inghiottito in 4 anni la terra sono stati scongiurati. Cos'è un buco nero?

Prendo la definizione da Wikipedia, visto che non sono un astrofisico: "In astrofisica si definisce buco nero un corpo celeste estremamente denso, dotato di un'attrazione gravitazionale talmente elevata da non permettere l'allontanamento di alcunché dalla propria superficie. Questa condizione si ottiene quando la velocità di fuga dalla sua superficie è superiore alla velocità della luce. Un corpo celeste con questa proprietà risulterebbe invisibile e la sua presenza potrebbe essere rilevata solo indirettamente, tramite gli effetti del suo intenso campo gravitazionale. Fino ad oggi sono state raccolte numerose osservazioni astrofisiche che possono essere interpretate (anche se non univocamente) come indicazioni dell'effettiva esistenza di buchi neri nell'Universo. Il termine "buco nero" è dovuto al fisico John Archibald Wheeler (in precedenza si parlava di dark stars o black stars)."

In realtà, da umile operatore di mercato anch'io ho una definizione di buco nero! I buchi neri sono i bilanci delle banche Usa. Ovviamente cerco sempre di sdrammatizzare mettendola sul ridere, anche se negli ultimi giorni, guardando gli avvenimenti sui mercati finanziari e vivendoli ora per ora, ho riso veramente poco!! Le ultime notizie le avete lette sulla stampa: nazionalizzazione di Freddy & Fannie e Lehman allo sbando.

Per quanto riguarda il provvedimento del Governo Usa, questo non fa che confermare quanto sostengo oramai da molto tempo: il liberismo è pura utopia e nessun Governo al mondo, alla prova dei fatti, ne rispetta alla lettera tutti i principi.

Con sommo dispiacere di Francesco Giavazzi e Alberto Alesina, due bravi economisti, autori tra l'altro, di un bel libro (di cui consiglio a tutti la lettura!!) intitolato:"il liberismo è di sinistra" (vi allego il link della recensione de Il sole24ore

http://www.ilsole24ore.com/art/SoleOnLine4/Tempo%20libero%20e%20Cultura/2007/09/radiocorlibri-liberismo.shtml?uuid=a0e0f00e-6cc6-11dc-861d-00000e25108c&type=Libero)

la mossa del Governo Statunitense è l'ennesima dimostrazione che il liberismo è una bella favola raccontata sui libri di economia che non trova riscontro nella realtà!! Nel Paese più liberista del mondo si ricorre alla nazionalizzazione (lo aveva fatto mesi fa anche l'Inghilterra con Northern Rock, ricordate?). Avevo fatto un paio di considerazioni che vi invito a rileggere nel post di cui vi allego il link:

http://financialmarketslab.blogspot.com/2008/02/dal-laboratorio-dei-mercati-finanziari_19.html

C'è da chiedersi perchè salvare Freddy & Fannie e non IndyMac Bank, per esempio?! La risposta più semplice ed intuitiva sembra essere quella dell'interesse pubblico e del coinvolgimento di un diverso numero di risparmiatori: il fallimento delle due agenzie avrebbe coinvolto un numero di risparmiatori molto maggiore con conseguenze sull'intero sistema finanziario. In questo modo però non si fa altro che alimentare quello che eminenti economisti chiamano moral hazard o azzardo morale, cioè una forma di opportunismo causata dalla non osservabilità di certe azioni, che permette agli individui di perseguire i loro interessi a spese della controparte. In altre parole: siccome c'è la Banca Centrale o il Governo, ne approfitto tanto se rischio di fallire c'è la collettività! Ed è quello che è successo in questi anni in Usa: mutui subprime ed eccesso di ingegnerizzazione della finanza in un contesto di bolla immobiliare, abbondante liquidità e bassi tassi di interesse!
Il salvataggio attuato dal Governo Usa (da notare che Bush nel corso del suo mandato ha sbandierato a destra e a manca la bandiera del liberismo!) non fa altro che dare ragione a quanti hanno cavalcato l'azzardo morale in questi anni, pesando tra l'altro sui contribuenti Americani. Guardate nel grafico che segue di quanto aumenta il debito Usa (in rapporto al Pil) dopo il salvataggio delle due agenzie:

Praticamente il livello di indebitamento è simile a quello Nipponico (e ahimè Italiano!).

Cito non a caso il Giappone perchè ultimamente sto leggendo sempre di più opinioni di Strategist ed Economisti secondo cui quello che sta avvenendo ora in Usa è esattamente quanto era già avvenuto nel Paese del Sol Levante negli anni novanta e con aspettative di un lungo periodo di deflazione.

Il mio parere è che, a parte le inquietanti similitudini (bolla dei prezzi dei terreni in Giappone e bolla del mercato immobiliare in Usa; pratiche di finanza creativa nel sistema finanziario):

a) in Usa i problemi stanno emergendo con grande rapidità rispetto a quanto avvenne in Giappone (dove le banche hanno impiegato più o meno dieci anni per far emergere le perdite nei bilanci!!);

b) inoltre la Fed ha avuto una buona prontezza nel reagire alla crisi, evitando problemi di credit crunch e mantenendo i tassi su livelli storicamente molto bassi;

c) i prezzi delle materie prime stanno ritracciando smontando decisamente i timori inflazionistici degli investitori (non della Bce per il momento!) e dando ulteriori margini di manovra di allentamento della politica monetaria.

Per queste ragioni non credo all'ipotesi del lungo periodo di deflazione per l'economia Usa; tuttavia la crisi dei mercati finanziari è in pieno svolgimento e non avrà fine a breve termine!

E veniamo a Lehman....

Come sapete Lehman Brothers ha annunciato il secondo rosso trimestrale consecutivo svelando un piano di ristrutturazione per consolidare il proprio bilancio. Tuttavia il mercato si è mostrato scettico perchè si attendeva un rafforzamento di capitale e la presentazione di un partner strategico forte che svolga un ruolo simile a quello giocato da Jp Morgan nel salvataggio di Bear Stearns (Goldman Sachs?).

Che dire? Mi aspetto che la bufera sul sistema creditizio americano duri ancora per diverso tempo; l'unica speranza è che il marcio ancora insito nei bilanci possa emergere al più presto. Sono molto pessimista sui dati del terzo trimestre che cominceranno ad uscire nel corso del prossimo mese. Le ragioni sono molteplici e ne avevo accennato in un recente post di cui vi allego il link e che vi invito a rileggere:

http://financialmarketslab.blogspot.com/2008/08/dal-laboratorio-dei-mercati-finanziari.html

Anche la seguente notizia letta sugli schermi di Bloomberg non mi fa stare tranquillo e mi induce a MANTENERE UNA POSIZIONE DI SOTTOPESO SULLA CLASSE AZIONARIA:

"Sept. 10 (Bloomberg) -- Bank of America Corp., the biggest U.S. consumer bank, said credit weakness is spreading to commercial borrowers from residential customers and loan losses probably will deepen in the third quarter.
Home builders unable to repay their loans are contributing to deterioration among commercial borrowers, said Brian Moynihan, head of the global corporate and investment banking unit, at a New York conference today. More than half the Charlotte, North Carolina-based bank's $13.4 billion in loans to builders are considered troubled, 19 percent are not paying interest and losses are likely to mount, Moynihan said.
Bank of America's commercial loans were $335 billion as of June 30, and a home-builder portfolio that accounts for less than 4 percent ``won't create major pain for us, but it's going up,'' he said. ``It's not pretty.''
The company is able to charge higher rates on its loans as businesses seek to borrow from companies with strong capital positions, Moynihan said. The investment banking unit will have a ``choppy'' quarter as turmoil in the credit markets delays companies from raising capital or making acquisitions, he said. "

By David Mildenberg

Chiudo con un minuto di silenzio ed un ricordo delle vittime delle Torri Gemelle visto che oggi è l'11 settembre....