DAL LABORATORIO DEI MERCATI FINANZIARI - Chi ha in mano la carta?

Posto al volo questo interessante chart che mostra chi possiede la carta finanziaria in giro per il mondo; come si vede le economie occidentali sono quelle che la fanno da padrone rispetto alle economie emergenti; ma in un mondo in cui c'è un eccesso di carta questo è veramente un aspetto positivo??

DAL LABORATORIO DEI MERCATI FINANZIARI - Interessante divergenza

Guardate questo grafico!
Anche dai consumi di petrolio è ben visibile la differenza di forza esistente tra le economie decadute e quelle emergenti; Usa, Europa e Giappone stanno consumando sempre meno (linea rossa) a causa del rallentamento economico che sta li attanagliando; i mercati emergenti invece continuano a consumare oro nero e a dicembre la domanda è arrivata sui massimi di sempre (linea blu).
E' l'ennesima conferma che i mercati azionari delle economie emergenti devono rappresentare una quota stabile di un portafoglio ben diversificato. Non solo! Non bisogna limitarsi all'acquisto dei mercati azionari emergenti più importanti (BRIC) ma valutare anche le economie emergenti di nicchia (le cosidette Emerging frontiers).

DAL LABORATORIO DEI MERCATI FINANZIARI - La ripartizione del debito in Europa

Diversi Lettori mi hanno chiesto di quantificare la ripartizione del debito tra i vari Paesi dell'area Euro.
Ecco un grafico che può rispondere a questa domanda.

DAL LABORATORIO DEI MERCATI FINANZIARI - Cronache dal fosso di Helm

L’assedio degli orchi ai bastioni del fosso di Helm continua senza sosta; oramai solo l’arrivo di Gandalf potrà salvarci; le forze sono allo stremo e mancano idee per fronteggiare questa grave situazione; anzi, le poche idee sono confuse e vengono cambiate in continuazione creando ancora più confusione nella battaglia per la difesa dei bastioni……


No signori, non è un estratto de “Il Signore degli Anelli” ma è la triste parodia in cui versano le economie occidentali. Usa ed area Euro sono sotto assedio e che qualcuno non mi venga a raccontare che questo è un problema della Grecia o dell’Italia. Sono anni che dalle pagine di questo blog e nelle mie Newsletter denuncio la grave situazione in cui versano tutte le economie che negli ultimi 15 anni hanno vissuto al di sopra delle proprie possibilità inondando il sistema economico-finanziario di carta e, soprattutto, di debito. Ora siamo alla resa dei conti ma il tempo che rimane non è più tanto e, soprattutto, non possiamo più permetterci di usare le solite armi per la difesa del fosso di Helm. Basta con le politiche di Quantitative easing che continuano a gettare liquidità nella mischia alimentando nuove bolle sui prezzi degli asset finanziari. Anche le attese che si erano alimentate per l’incontro di Jeckson Hole le reputo totalmente fuori luogo. Mettiamoci in testa che le Banche Centrali hanno fatto (MALE) quello che dovevano fare e ora tocca alle riforme strutturali che paesi come Stati Uniti o l’Italia devono assolutamente attuare. Ma manca il coraggio perché abbiamo delegato il nostro futuro e quello dei nostri figli ad una classe politica collusa ed incompetente; e se in Italia le cose vanno male non mi dite che in Usa stanno bene; Obama si è rivelato una vera e propria delusione in quanto non è riuscito a mettere a tacere le lobbies di cui è schiavo e non ha attuato le riforme che la gente gli chiedeva. Questa volta le cose appaiono molto più gravi rispetto alla partenza dei bear market sull’azionario nel 2000 e nel 2007 per una semplice ragione: manca la fiducia; in altre parole gli investitori non danno credito alle armi di cui dispone ad esempio la Fed; e come si può dar torto a chi la fiducia non ce l’ha? Guardando agli effetti sulle performance degli asset finanziari delle precedenti politiche di QE (1 e 2) risulta palese come nel QE 2 i benefici sono risultati estremamente limitati rispetto al QE 1. Il corpo malato dell’economia si è assuefatto alla medicina indotta dalle Banche Centrali. E’ come se prendi sempre antibiotici: alla fine il loro effetto benefico si ridurrà. In un contesto di questo tipo il risparmiatore deve giocare in difesa, li arroccato nel fosso di Helm.
Personalmente nel corso di questi anni ho aumentato sensibilmente la quota di "armi non convenzionali" come ad esempio l’oro che consente di cautelarsi da queste fasi di aumento dell’avversione al rischio. Come avevo segnalato nei precendenti post e nella mia Newsletter, dopo la rottura dello S&P500 dell’area 1250, ho cambiato il mio portafoglio finanziario drasticamente riducendo il rischio azionario e, nell’ambito di questo sto privilegiando i temi difensivi (azioni large cap, azioni stile growth, azioni high dividend, azioni italiane sottovalutate); ho inoltre tagliato le mie posizioni sui titoli high yield troppo sensibili ai destini del ciclo economico; anche i titoli di stato in giro per il mondo hanno poca attrattività e così il mio portafoglio è fatto di qualche (pochi) Btp con scadenza a due-tre anni, molte Bei, qualche titolo corporate avente scadenze non troppo lunghe ed appartenenti a settori difensivi, una buona presenza su titoli governativi di paesi emergenti che presentano bilanci decisamente più virtuosi di quelli delle economie occidentali. Infine una buona presenza di liquidità (cash is king!) che in queste fasi volatili mi permette di impostare operazioni di trading veloce su situazioni di eccesso che frequentemente si vengono a creare.

DAL LABORATORIO DEI MERCATI FINANZIARI - Ecco perchè siamo in un Bear Market Secolare

Diversi amici lettori del blog rimangono disorientati quando nei miei post o nella Financial Markets LAB Newsletter parlo di Bear Market Secolare o di Bull Market Ciclici. Proviamo allora ad usare un grafico per far comprendere meglio ai lettori cosa intendo. A questo proposito vi ho allegato un chart che mostra i corsi dello S&P500 depurati dall'effetto inflazione. Guardate cosa è successo dal 2000 ad oggi. L'indice Usa ha fatto un massimo a 1527.46 nel 2000 poi è sceso a 800.58 nel 2002; quindi ha fatto un massimo (ma inferiore a quello del 2000!) a 1561.80 nel 2007 per poi scendere nuovamente a 683.38 (nuovo minimo più basso di quello del 2002!) nel 2009. Da li è ripartito il rialzo sino ai livelli dei nostri giorni. Ebbene, l'indice S&P500 dal 2000 ad oggi continua a segnare massimi decrescenti e minimi decrescenti (individuati dal canale ribassista in rosso): questa è la rappresentazione grafica del Bear Market Secolare. Nell'ambito di questa fase i periodi 2002-2007 e 2009-2011 rappresentano i Bull market Ciclici.

DAL LABORATORIO DEI MERCATI FINANZIARI - Analisi tecnica dell'indice HUI

In questo breve post voglio analizzare l'indice HUI che sintetizza, da un lato, l'andamento delle principali azioni aurifere e, dall'altro, rappresenta anche un importante indicatore a livello di analisi intermarket perchè permette di capire i legami tra gli andamenti delle diverse classi di attivo (azioni, obbligazioni, materie prime). Questo indice azionario ha egregiamente anticipato, ad esempio, la ripartenza del bull market nel mondo azionario visto che ha fatto un importantissimo minimo alcuni mesi prima di quello fatto segnare dalle borse mondiali nel marzo del 2009 prima di inanellare una poderosa salita tutt'ora in corso.
All'inizio del 2011 abbiamo assistito ad una forte rotazione settoriale, di stili e di capitalizzazioni e anche l'indice Hui aveva fornito segnali di debolezza che stavano mettendo in discussione il trend di medio-lungo periodo.
Queste indicazioni, al momento, paiono del tutto rientrate e, come si vede dal grafico che vi allego, sembra che la tendenza primaria al rialzo sia stata pienamente ristabilita, tranquillizzandoci anche sul versante azionario nel complesso. In altre parole, se l'indice Hui non ha ancora invertito la tendenza, non ci ha ancora evidenziato la possibilità che l'azionario globale possa aver concluso al rialzo il bull market ciclico. Voglio tuttavia accendere nella mente degli amici lettori una lampadina rossa di allerta proprio proponendovi la visione del grafico in questione ed evidenziando come i corsi, nel momento in cui scrivo, sembrano davvero tirati al rialzo. Per quanto tempo ancora potrà durare la salita e la tenuta della tendenza di lungo termine? Un mese, tre mesi o quanto ancora?! Io credo proprio che si tratti di una questione di qualche mese, ipotizzando che, molto probabilmente, avremo una seconda parte dell'anno da vivere in difesa per quanto riguarda i mercati azionari; la correzione attuale invece, causata dalla crisi libica, mi sembra rappresenti ancora una occasione di acquisto di rischio azionario.

DAL LABORATORIO DEI MERCATI FINANZIARI - Ciclo economico e Azionario: un interessante confronto

Leggendo i giornali uno dei paralleli di cui si parla maggiormente è quello tra andamento dell'economia e performance delle borse. Se l'economia va bene, scrivono i giornalisti, le borse vanno bene: FALSO! Purtroppo il binomio non è inscindibile e le considerazioni fatte dai giornali riguardo borse ed economia, in molti casi, sono fuori luogo e completamente fuorvianti per il piccolo investitore. In questo post vi mostro solo uno dei tantissimi esempi che potrei ripescare dal LABORATORIO DEI MERCATI FINANZIARI; guardate il grafico in basso: mostra l'andamento dell'indice ISM dell'area europea e quello dell'indice Morgan Stanley Europe; il primo è una sintesi dell'andamento dell'economia del vecchio continente (un cosidetto indicatore anticipatore) e il secondo mostra l'andamento dei principali titoli azionari delle diverse piazze europee; ebbene, confrontando le due linee si vede molto chiaramente come nel precedente ciclo l'indice ISM fece il massimo a maggio del 2004 e poi iniziò una discesa, evidenziando un peggioramento delle condizioni economiche da maggio del 2004 in poi; l'indice azionario invece ha continuato a salire sino a giugno del 2007 quando poi si sono concretizzati i sintomi della crisi del credito; quindi dal 2004 al 2007 le borse hanno continuato il loro cammino rialzista in un contesto di indebolimento delle condizioni macroeconomiche. Tenendo presente che, al momento, gli indicatori anticipatori delle diverse aree geografiche, stanno ancora salendo, quando questi inizieranno a peggiorare, assisteremo ad un comportamento simile delle borse? se la storia si ripete.....

DAL LABORATORIO DEI MERCATI FINANZIARI - Petrolio e crescita economica

Gli eventi egiziani hanno riproposto nelle ultime settimane la questione petrolio. Circa due terzi delle riserve mondiali conosciute di oro nero sono in Medio Oriente e l'instabilità politica di quella regione è sempre risultata essere un fattore destabilizzante. Per il momento gli investitori stanno mantenendo alta la propria propensione al rischio continuando a sostenere la volata delle attività rischiose (azioni e materie prime) ma la situazione va attentamente monitorata. Guardando la storia passata (sempre la via maestra in ogni buona analisi che si rispetti!) si vede come i rialzi del prezzo del petrolio non fanno bene alla crescita economica e in diversi casi hanno provocato gravi crisi. Vi ho allegato un grafico molto esplicito che mostra proprio come, dopo rialzi marcati del prezzo del barile, si verificano ribaltamenti di fronte nella crescita (vedi le aree in grigio che evidenziano le recessioni). Basta poi aggiungere che una salita del 20% dei prezzi petroliferi toglie circa un punto percentuale alla crescita economica!



Ma paradossalmente l'oro nero ha proprio bisogno di prezzi elevati per risolvere alcuni problemi strutturali! Per circa 20 anni il settore petrolifero si è impoverito di competenze e mezzi a causa di bassi prezzi.
Se i prezzi rimarranno sostenuti questi potranno permettere un aumento dei margini nel settore della raffinazione, consentire una stabile ripresa del ciclo degli investimenti e contenere gli sprechi energetici; quanto sprecano i consumatori delle economie industrializzate?! Oggi ogni americano consuma circa 26 barili di petrolio l'anno, un europeo meno di 13 mentre un cinese solo 2! Grazie al prezzo della benzina che per molti anni è stato irrisorio in Usa (anche l'imposizione fiscale lo era!) nel 2004, ad esempio, quasi il 60% dei 17 milioni di auto vendute nel paese a stelle e striscie era costituito da Suv e Light Trucks. Per fortuna, grazie anche all'ultima crisi economica, questo processo sembra invertito....

DAL LABORATORIO DEI MERCATI FINANZIARI - Appunti sul petrolio

Se parliamo di petrolio ci riferiamo al re delle fonti energetiche; nel blog non mi sono mai occupato di questa insostituibile fonte energetica e, sollecitato da alcuni lettori, provo a buttare giù qualche breve riflessione.
Innanzitutto, perché il petrolio è, almeno per il momento, insostituibile?!
Beh per almeno due ragioni importanti:
1)Costi di trasporto: trasportare un barile di greggio costa il 5% del suo prezzo finale contro il 50% dei costi di trasporto del gas naturale o del carbone.
2)Maggiore duttilità grazie alla possibilità di produrre anche derivati che servono per riscaldare, produrre energia elettrica, trasportare, al contrario di carbone e gas naturale che servono, prevalentemente, per produrre energia elettrica e riscaldare.

I due riferimenti principali per stabilire la qualità del petrolio sono la densità ed il contenuto di zolfo; a seconda della densità si distinguono greggi pesanti, medi e leggeri (questi ultimi sono i migliori come il Brent ed il West Texas); a seconda del contenuto di zolfo si distinguono greggi dolci (poco zolfo, come Brent e West Texas) mediamente acidi ed acidi (con molto zolfo).
I paesi detentori li conosciamo: Arabia Saudita, Iraq, Iran, Kuwait, Emirati Arabi (circa il 65% delle riserve provate di greggio) Venezuela e Russia.
Per quanto riguarda l’offerta e la domanda mondiale, a fronte di 87 milioni di barili al giorno prodotti se ne consumano 84 milioni con un'eccedenza (capacità produttiva non utilizzata) di circa 3 milioni di barili al giorno. L’Opec con i suoi dodici paesi fondatori controlla circa il 40% della produzione mondiale.
Tenete presente che proprio una delle variabili fondamentali nell’influenzare il prezzo del petrolio è rappresentata dalla capacità produttiva non utilizzata. Oggi questa variabile si è ridotta a causa dei pochi investimenti in tecnologia e ricerca di nuovi giacimenti, rispetto agli eccessi di capacità produttiva che esistevano dalla metà degli anni ottanta sino alla fine degli anni novanta. Nel futuro credo che solo prezzi alti (la soglia stando a quello che dicono molti esperti sarebbe di prezzi sopra 45 dollari al barile) potranno dare stabilità e slancio al comparto petrolifero, grazie ad un aumento dei margini, una stabile ripresa del ciclo degli investimenti e ad un ridimensionamento degli sprechi (i consumatori Americani ne sanno qualcosa!).

DAL LABORATORIO DEI MERCATI FINANZIARI - Qualche considerazione sul Natural Gas

Stavo guardando le performance dall’inizio dell’anno delle diverse materie prime (thanks to Bespoke!); tutte positive tranne una: il Natural Gas; le ragioni alla base di questo andamento negativo sono diverse e proverò ad illustrarne qualcuna in questo post. Ma partiamo da lontano, cercando di conoscere meglio il Natural Gas (che d’ora in poi abbrevierò con NG), sul quale, tra l’altro, esistono anche strumenti (etc) quotati presso Borsa Italia facilmente accessibili anche per il piccolo investitore.
Questa importante fonte di energia rappresenta il terzo pilastro dei consumi energetici mondiali; si tratta di una miscela di combustibili (dove il metano è il principale componente). Tra le fonti di energia fossile è quella più pulita grazie al basso contenuto di carbonio; in altre parole, produce la metà di anidride carbonica rispetto al carbone e i tre quarti in meno rispetto a quella emessa dal petrolio; il NG ha altri vantaggi: si può usare nell’ambito dei trasporti; gli impianti che producono energia elettrica attraverso il NG hanno minori costi di costruzione.
A livello di paesi, Russia, Iran e Quasar controllano più della metà delle riserve esistenti.



Tuttavia, questa fonte di energia presenta anche problemi e uno dei principali è il trasporto del gas che può essere fatto o via tubo con un gasdotto oppure, dopo liquefazione, attraverso cisterne. Un altro problema è rappresentato dallo stoccaggio perché bisogna individuare i siti giusti e, una volta stoccato va estratto nuovamente con particolari procedure che prevedono l’utilizzo del cosiddetto “working gas” che serve per spingere fuori dal serbatoio il cosiddetto “cushion gas”.
Per permettere il rientro dei costi da parte dei paesi produttori e la sicurezza di approvvigionamento per i paesi consumatori è stata creata una clausola contrattuale chiamata TAKE OR PAY con cui gli acquirenti si impegnano a pagare ogni anno una certa quantità di NG anche se non la ritirano, per lunghi archi temporali (20-30 anni).
Dagli anni ’70 ad oggi il consumo di NG è triplicato grazie a prezzi relativamente contenuti, impianti efficienti di produzione di energia per l’elettricità, bassi costi di investimento di costruzione delle centrali, energia più pulita rispetto a carbone e petrolio.
Ulteriori sviluppi positivi potrebbero derivare dalla sostituzione delle centrali nucleari con centrali che sfruttino il NG e dal contenimento delle emissioni di gas serra; ricordo a questo proposito che la Commissione Europea è in procinto di riformare la tassazione sull’energia introducendo un’imposta compresa tra il 4% ed il 30% per tonnellata di CO2 emessa.
I prezzi del NG continuano tuttavia a scivolare verso il basso per diverse problematiche; ne cito solo due:
1) il mercato del NG rimane la somma di più mercati regionali; a causa dei costi di trasporto oltre il 70% dei consumi continua ad essere concentrato nei paesi che lo producono;
2) I paesi consumatori sono fortemente dipendenti da un numero ristretto di paesi produttori.

DAL LABORATORIO DEI MERCATI FINANZIARI - Trend is your friend!

Moltissimi lettori del blog mi hanno chiesto di scrivere articoli divulgativi sull'analisi tecnica dei mercati finanziari. Con questo post provo a parlarvi in modo molto semplice del trend di un indice azionario o obbligazionario o di una qualsiasi attività finanziaria. Trend is your friend ovvero il trend è il tuo amico ovvero se investi sui mercati finanziari attento alla tendenza dei prezzi dell'attività finanziaria che hai comprato o stai per comprare. Ma che cos'è il trend?! E soprattutto, quanti tipi di trend esistono?! Beh, la tendenza dei prezzi è quella ravvisabile da un grafico; ovviamente può essere al rialzo oppure al ribasso, ma può anche non esserci una tendenza se i prezzi di un'attività finanziaria si muovono all'interno di un range ristretto. Ma quali grafici bisogna guardare? Giornalieri, settimanali, mensili o che altro? Ebbene, per rispondere a tutte queste domande devo scomodare un "grande" dell'analisi tecnica: Martin J. Pring. Sposo in pieno il suo approccio all'argomento in quanto uso quotidianamente i suoi suggerimenti per la definizione e lo studio delle tendenze di mercato.
Secondo Pring (ma devo dire che altri "padri dell'analisi tecnica" utilizzano un approccio simile) esistono tre tendenze:
1) primaria, volta ad individuare bull e bear markets ciclici;
2) intermedia (o secondaria) volta a cogliere le correzioni che avvengono dentro i bull/bear markets ciclici;
3) di breve termine, volta a cogliere le correzioni all'interno delle tendenze intermedie.
A queste tre tendenze fondamentali potremmo aggiungere altre due tendenze:
A) Very long term, volta ad identificare bull/bear markets secolari
B) Very short term, volta ad identificare tendenze sui grafici intraday e adatte per i day traders.
Alla luce di questa classificazione è estremamente importante per un investitore identificare il proprio orizzonte di investimento al fine di concentrarsi sullo studio della tendenza con il giusto time frame ma senza perdere di vista i time frame di minore o maggiore ampiezza.
Faccio un esempio: se sono un investitore di breve termine, mi concentrerò sullo studio del trend di breve termine dell'attività finanziaria che voglio comprare ma dovrò essere al corrente dell'ambito nel quale la tendenza di breve termine si sta sviluppando (siamo in un bull o in un bear market ciclico? Siamo in un bull o in un bear market secolare?).
Una volta definito il nostro orizzonte temporale di investimento non ci resta che cavalcare la tendenza, ricordandoci un'altra massima che ci proviene dall'analisi tecnica (e più precisamente dalla Dow Theory): un trend (al rialzo o al ribasso) è in essere sin quando non ho le prove che sia invertito. Ma quali sono queste prove che devo raccogliere per mettere in discussione un trend sui prezzi di un'attività finanziaria ed, eventualmente, venderla? A questa domanda risponderò in un prossimo post che scriverò a breve.

DAL LABORATORIO DEI MERCATI FINANZIARI - La lezione giapponese

Dalle pagine del mio blog ho più volte sostenuto che una politica di Quantitative Easing intrapresa da una banca centrale ha più le sembianze di un "grande esperimento" piuttosto che di una "cura" di comprovata efficacia; gli scarsi risultati ottenuti dallo stesso tipo di politiche attuate in Giappone tanti anni fa sono un chiaro esempio delle mie affermazioni. Le armi non convenzionali (nell'ultima Financial Markets LAB Newsletter ho fatto una similitudine con certe erbe fitoterapiche!) sono uno strumento di dubbia efficacia i cui effetti sulle variabili macroeconomiche sono tutte da provare! E i mercati finanziari? Beh il Giappone ancora una volta ci consegna un verdetto; in fasi come quella che il Giappone ha attraversato nel recente passato (simile a quella che si sta vivendo in Usa) e in cui tutt'ora si trova, l'azionario si lega a filo doppio alle sorti del ciclo economico. Guardate questo grafico:



Dal 1995 al 2009 l'indice Topix della borsa giapponese ha seguito in modo puntuale l'andamento dell'indice Tankan (un indice anticipatore dello stato di salute dell'economia nipponica).
E che dire di quest'altro grafico?



Dal grafico è evidente che aumenta drasticamente la correlazione positiva tra tassi e azioni: se i tassi scendono le azioni scendono e viceversa. In altre parole, tassi decrescenti non aiutano a sostenere l'azionario.
I due grafici che vi ho proposto riepilogano egregiamente quello che vado sostenendo da molto tempo:
1) che lo scenario deflazionistico continuerà a spingere verso il basso i tassi (e l'ultimo statement della Fed ha confermato questa idea);
2) che poichè il mercato è legato a filo doppio con il ciclo economico, visto l'andamentoattuale (e futuro) di diversi indicatori macroeconomici non possiamo che attenderci indici azionari cedenti.
Per il momento è tutto.

DAL LABORATORIO DEI MERCATI FINANZIARI - La Stagionalità del Dow Jones Industrial

Mentre il bull market ciclico rimane intatto, sempre più operatori si interrogano circa la sostenibilità del rialzo in atto cui stiamo assistendo sui principlai indici azionari internazionali da oltre un anno. Voglio dare una chiave di lettura ai miei lettori basata sul concetto di stagionalità, analizzando questo parametro sul Dow Jones Industrial.
La stagionalità ci indica qual'è stato il comportamento medio, in termini di performance, di un dato indice, facendo una media degli ultimi N anni. Nel grafico che allego si vede la stagionalità dell'indice statunitense calcolato sugli ultimi 50 anni; ebbene come si può vedere (vi ho evidenziato con un riquadro i prossimi mesi) maggio, giugno, luglio, agosto, settembre ed ottobre non hanno fornito ritorni medi esaltanti. Lascio ai lettori trarre le proprie conclusioni.

DAL LABORATORIO DEI MERCATI FINANZIARI - l'ECRI INDEX segnala cautela

L'ultima Financial Markets LAB Newsletter ha scatenato una marea di domande, dubbi e curiosità da parte di tutti i miei lettori. Ritengo allora giusto tornare sull'argomento per approfondire la situazione dal punto di vista tecnico. L'ECRI index, calcolato dall'Economic Cycle Research Institute è un indicatore dello stato di salute dell'economia. Nell'attuale ciclo ha colto in anticipo la ripartenza dell'econonomia, segnalandoci ad inizio 2009 che i segnali di ripresa stavano covando sotto la cenere. Nel corso del 2009 l'indice ha fatto segnare un poderoso rimbalzo e la situazione attuale è egregiamente sintetizzata dal grafico che vi propongo qui in basso.



L'indicatore sta testando dal basso la trendline di lungo periodo che unisce i minimi dagli anni '80! Si tratta di un test veramente importante; riguadagnare con una rottura rialzista il livello dinamico indicato con la freccia rossa sarebbe un forte segnale di forza per l'economia; per contro, la mancata rottura rialzista, aprirebbe una fase interlocutoria tipo quella verificatasi tra il 1999 e il 2001. Se dovessi attribuire delle probabilità, al verificarsi dell'uno o l'altro evento, darei più peso alla seconda ipotesi, almeno nel breve periodo. Questo ha come conseguenza un attegiamento prudente sulla classe azionaria, vista la forte correlazione esistente tra l'andamento dell'indice ECRI ed i principali indici azionari internazionali (mi riferisco agli indici azionari Usa e di area Euro; i mercati azionari emergenti sono un'altra storia).

DAL LABORATORIO DEI MERCATI FINANZIARI - Il ruolo delle banche centrali

Quando leggo certi articoli rimango, sinceramente, molto perplesso. Mi riferisco a quello pubblicato su Il Sole 24 Ore di venerdì 22 gennaio a pagina 12, di Donato Masciandaro.
L’articolo, intitolato “Giù le mani dalle banche centrali”, è una difesa a spada tratta, riguardo l’autonomia delle banche centrali, alla luce della crisi vissuta dall’economia globale.
In apparenza, la causa dell’indipendenza e dell’autonomia appare sacrosanta, tuttavia mi preme fare alcune considerazioni, entrando in punta di piedi nel dibattito in corso, riguardo il ruolo che dovranno giocare le banche centrali in futuro.
L’articolo evidenzia la differenza tra banca centrale monetarista, che si pone come unico obiettivo quello della stabilità dei prezzi e banca centrale di stampo keynesiano, che tende ad avere responsabilità anche nell’ambito della vigilanza. Masciandaro scrive:”Finora infatti le banche centrali monetariste hanno ben perseguito il loro obiettivo primario: il controllo dell’inflazione, soprattutto nelle economie sviluppate. In secondo luogo, le banche centrali monetariste, almeno finora, hanno tutelato meglio anche la stabilità monetaria”.
Masciandaro prosegue ancora:”Dunque, dopo la lezione della crisi, la ricetta dovrebbe essere: mantenere le banche centrali indipendenti nella gestione della politica monetaria, evitando che si occupino anche della vigilanza”. In altre parole, l’autore sarebbe per una banca centrale di stampo monetarista che mantenga la propria indipendenza. Ebbene, questa soluzione significherebbe non avere colto appieno il messaggio che questa crisi ci ha dato. Il vero problema, a mio avviso, non è lo scegliere tra l’impostazione monetarista o quella keynesiana ma piuttosto quello di riconoscere ed ammettere, innanzitutto, che gli obiettivi di stabilità dei prezzi e monetaria, nel corso degli ultimi anni, non sono stati pienamente raggiunti. Le ragioni di questo parziale fallimento sono legate, in parte, ad effettivi casi di incapacità di alcuni banchieri centrali e, in larga misura, alla manifesta impossibilità di prevedere l’andamento futuro delle principali variabili macroeconomiche. Come si fanno ad utilizzare strumenti di politica monetaria in modo efficace quando le decisioni si basano su variabili macroeconomiche difficili da prevedere?! Un banale esempio? Negli Usa vengono fornite a distanza di tempo 3 stime del Pil che cambiano anche molto l’una dall’altra.
Tornando ai risultati ottenuti dalle banche centrali, cito un solo esempio: la situazione di deflazione in cui versa da molti anni il Giappone ed in cui potrebbero cadere altre economie, come quella statunitense, qualora la Federal Reserve sbagli nel giocare la carta della exit strategy. In effetti, tenendo conto delle distorsioni nelle misurazioni standard dei prezzi a livello aggregato, la frequenza trimestrale di una “deflazione effettiva” è aumentata sensibilmente negli ultimi anni (si veda la tabella seguente). La recente esperienza giapponese e quella della Grande Depressione mostrano con chiarezza come un contesto apparentemente favorevole di bassa inflazione possa cedere il posto a una deflazione dirompente.
La tabella qui in basso mostra in percentuale il numero di trimestri in cui i diversi Paesi esaminati hanno sperimentato livelli di crescita dei prezzi sotto 1%.



Inoltre, l’uso indiscriminato della leva monetaria è stata una delle principali cause dell’instabilità e delle bolle finanziarie susseguitesi una di seguito all’altra: dalla bolla tecnologica degli anni duemila a quella dei mutui subprime e del mercato immobiliare Americano del 2007, con conseguenze pesanti sull’economia reale e sull’andamento dei mercati finanziari. A che prezzo quindi, le banche centrali hanno perseguito, senza raggiungerli pienamente, i loro obiettivi di controllo dell’inflazione e di stabilità monetaria?! Qual’è stato il costo sociale delle politiche monetarie adottate dalle banche centrali?!Masciandaro sostiene poi che “le banche centrali monetariste, almeno finora, hanno tutelato meglio anche la stabilità monetaria.”
Non entro nel merito della scelta tra banca centrale monetarista e keynesiana; se per stabilità monetaria l’autore intende il contenimento delle oscillazioni dei cambi, sinceramente non mi risulta che l’obiettivo sia stato raggiunto; cito un solo esempio: il dollar index, indice paniere delle principali valute contro il dollaro americano solo negli ultimi due anni è andato da 72 a 88 e poi è tornato a 74; un range di escursione di oltre il 20%. Questa si chiama stabilità monetaria?! La stabilità monetaria non è perseguibile in un regime di cambi flessibili, in un contesto cioè dove il rapporto di cambio si muove, si aggiusta (anzi si deve aggiustare!) in funzione delle aspettative degli investitori, fungendo proprio da meccanismo riequilibratore. Ebbene, non esiste nessuna banca centrale al mondo in grado di mantenere fermo o stabile il proprio tasso di cambio. Ricordo ad esempio negli anni passati gli sforzi, completamente inutili, perseguiti da Bank of Japan per stabilizzare lo Yen. Proprio in questa fase gli Usa hanno bisogno di un dollaro debole per mitigare i disequilibri esistenti.
Tornando alle politiche monetarie, effettivamente, negli ultimi decenni del Novecento, pressoché in tutti i Paesi occidentali, ci si è orientati a considerare cruciale il controllo del tasso di inflazione. Alle banche centrali è stato affidato il compito di perseguire la stabilità dei prezzi.
Si è affermata la consapevolezza che l'inflazione comporta costi elevati agli operatori economici perché altera il valore segnaletico dei prezzi relativi nell’allocazione delle risorse. Secondo questa logica quindi la banca centrale deve porsi come obiettivo la determinazione di un tasso ottimale di inflazione che sia stabile nel tempo.
In effetti, i motivi che depongono a favore della stabilità monetaria, e quindi per una politica monetaria che si ponga l’obiettivo di stabilizzare il tasso di inflazione su un valore prossimo a zero, sono molteplici. Ad esempio, la combinazione di inflazione e sistemi tributari non perfettamente indicizzati può generare distorsioni fiscali (il cosiddetto fiscal drag).
Un tasso d’inflazione instabile poi, può dar luogo a fenomeni di illusione monetaria che induce gli operatori a adottare decisioni non corrette.
Inoltre, se l’inflazione è di per sé un fenomeno negativo l’obiettivo della stabilità monetaria ha il pregio di essere semplice e credibile per le autorità monetarie che s’impegnano a conseguirlo.
Tuttavia, affinché le politiche monetarie anti-inflazionistiche non siano socialmente costose è necessario che si verifichino tre importanti condizioni:

a) il mercato del lavoro deve trovarsi continuamente in equilibrio (non devono quindi esistere contratti di lavoro multiperiodali);
b) le aspettative non devono essere di tipo adattivo; nel caso di aspettative adattive che tendono, quindi, a modificarsi lentamente, se la banca centrale adotta una politica restrittiva, che consente di eliminare l'inflazione, ciò avverrà al prezzo di un aumento del tasso di disoccupazione nel breve periodo perchè le aspettative circa il tasso d’inflazione prevalente nel periodo successivo saranno riviste gradualmente, quindi anche i salari monetari si adegueranno con ritardo, per cui si avrà un aumento temporaneo del tasso di disoccupazione oltre il suo livello naturale.
c) le politiche monetarie annunciate devono essere credibili; se la banca centrale gode di un'elevata reputazione, non solo la soluzione non-inflazionistica risulta più facilmente raggiungibile, ma l'efficacia della politica monetaria è accresciuta, perché i segnali lanciati dalle autorità monetarie risultano credibili.

Ho seri dubbi circa la possibilità che queste tre condizioni sussistano o siano esistite simultaneamente nei periodi passati. Da qui traggo una prima importante conclusione ribadendo un concetto già espresso: la questione cruciale non è la scelta tra banche monetariste o keynesiane; la questione è: poiché le banche centrali non sono in grado di perseguire pienamente l’obiettivo di controllo dell’inflazione, anzi con le loro politiche monetarie hanno alimentato i problemi del sistema, mai come ora, dopo “la madre di tutte le crisi economiche” è necessario cogliere l’occasione per ridefinirne il loro ruolo assegnandogli obiettivi effettivamente raggiungibili e volti a creare benessere e crescita economica sostenibile. Abbiamo davanti a noi una grande possibilità: quella di definire un nuovo paradigma e di ridisegnare le regole del sistema economico. Ben vengano a questo proposito le visioni illuminate di grandi economisti come Partha Dasgupta che, ad esempio, mettono in discussione l’abc dell’economia: le modalità di calcolo del Pil di un Paese!
La questione dell’indipendenza di cui parla Masciandaro poi, è un altro nodo da chiarire.
E’ vero, l’indipendenza della banca centrale è stata introdotta in molti Paesi, con un obiettivo ben chiaro e facile da misurare: combattere l’inflazione.
Tuttavia molti autori evidenziano come i risultati ottenuti contro l’inflazione dipendano non tanto dall’indipendenza in se ma da quanto le istituzioni del Paese sono forti; l’evidenza empirica mostra come i risultati contro l’inflazione sembrano scarsi o del tutto assenti nei Paesi con istituzioni politiche troppo forti oppure deboli. Viceversa, l’effetto sull’inflazione è più forte nei Paesi con istituzioni di forza intermedia.
Pertanto, se da un lato l’indipendenza è un concetto condivisibile, dall’altro la definizione dell’indipendenza di una banca centrale non può prescindere da un’attenta analisi della qualità delle istituzioni del Paese a cui appartiene.
Dunque, bisogna ridefinire il ruolo e le responsabilità delle banche centrali alla luce dei limiti che le loro politiche, a volte dissennate, hanno mostrato avere in questi anni, modulandone l’indipendenza in funzione dei Paesi a cui appartengono.

DAL LABORATORIO DEI MERCATI FINANZIARI - Continuando a parlare di disequilibri e disuguaglianze ma anche di mondi alternativi e crescita sostenibile….

L’ultimo post intitolato “Eccessi e disequilibri” Vi ha solleticato; ringrazio in particolare, Laura di Milano, Innocenzo di Torino e Giovanni di Borgo Valsugana sia per i commenti positivi sugli articoli e sulla Newsletter che per il sostegno al mio Blog.
Continuiamo allora a parlare di disequilibri e diseguaglianze per meglio interpretarli, capirli e correggerli attraverso la costruzione di mondi alternativi. Traggo lo spunto per gli argomenti dibattuti in questo post anche da un felice recente accadimento: la laurea Honoris causa assegnata dall’Università di Rimini ad un eminente economista: Partha Dasgupta

(ecco il link della notizia:
http://ilrestodelcarlino.ilsole24ore.com/rimini/cronaca/2010/01/22/284072-universita_laurea_honorem.shtml).

Per chi non conosce questo illuminato pensatore allego il link di wikipedia:

http://en.wikipedia.org/wiki/Partha_Dasgupta

Da tanti anni, mi trovo, per ragioni di lavoro, a maneggiare dati macroeconomici, a studiarli e digerirli con la finalità di cercare di comprendere se il mondo degli investimenti nel quale nuoto è in equilibrio oppure no; tuttavia, mai come in questo periodo, avverto un divario tra la realtà delle cose e quello che questi dati ci stanno dicendo. Nelle recenti Financial Markets LAB Newsletter ho più volte criticato, ad esempio, la bontà e l’attendibilità dei dati sull’occupazione Statunitense. Ecco la ragione percui voglio parlarvi di Dasgupta: perché questo economista vuole studiare disequilibri ed inefficienze delle economie in cui viviamo introducendo un nuovo paradigma, un nuovo approccio.
Secondo questo eminente pensatore i modelli economici sono carenti e vanno arricchiti per poter egregiamente rappresentare la realtà perché, solitamente, tengono conto del capitale, del lavoro ma si dimenticano di una importante variabile: la terra o la natura nel senso ampio del termine!
Guardiamo un attimo le previsioni sulla crescita della popolazione mondiale: si parla di qualcosa come 9-9.5 miliardi e mezzo di persone nel 2050! Guardate poi il grafico seguente che mostra due trend inesorabili: la crescita della popolazione mondiale e il calo dei terreni coltivabili.



Allora, come non dare ragione a Dasgupta?! Non si può trascurare il valore della terra e di quanto essa produce quando si vuole modellizzare la realtà per fare previsioni o stime economico-statistiche della realtà.

“Gli economisti si sono creati un immagine mentale dell’attività economica che contempla poco la natura: i modelli di crescita parlano solo di capitale fisico, di conoscenza, più recentemente anche di capitale umano” dice Dasgupta.
E aggiunge:
”Si è alimentata la credenza subconscia che la natura non abbia davvero importanza e questo ha dato vita a una percezione alterata della realtà, soprattutto tenuto conto delle attuali dimensioni della popolazione umana e del livello dell’attività economica inconcepibile nel passato”.
Certo, se ripercorriamo a ritroso gli ultimi anni quello che vediamo è un mondo cresciuto a ritmi medi del 3% con enormi disuguaglianze sociali, con utilizzi impropri degli strumenti di crescita economica e controllo dell’inflazione (aumento della massa monetaria all’inverosimile!) con socializzazioni forzate del debito privato creato da pochi sprovveduti a spese di tanti, con una parte di mondo (quella definita paradossalmente come la più sviluppata!) che consuma più di quanto produce e risparmia. A questo proposito date un’occhiata al trend che si vede nel seguente grafico (che mostra la mole di debito in rapporto al prodotto interno lordo, il GDP).



Rispondete ora a questa domanda: chi sono i Paesi più virtuosi, le economie occidentali o i Paesi cosiddetti emergenti?! Beh direi che la situazione si sta capovolgendo!
Partha Dasgupta, sir Partha dal 2002 quando la regina lo ha insignito del titolo «per meriti nella disciplina economica», ha creato a Cambridge, dove ha studiato e dove insegna, una robusta scuola che coniuga economia, ambiente e sviluppo, inteso come crescita sostenibile; un encomiabile esempio di pensiero alternativo e più etico. Non crescita drogata dalla creazione di carta, capite?!
Nato 67 anni fa a Dhaka, allora India e oggi Bangladesh, ha anche insegnato filosofia a Stanford, negli Stati Uniti. E insieme a una solida base matematica, un biglietto da visita da mezzo secolo inevitabile fra gli economisti, ha mantenuto un approccio che sposa l’econometria, cioè quanto di più concreto e numerico esista nella disciplina, e pensiero, risposta ai quesiti eterni.
La sintesi del Suo pensiero è racchiusa in un libro che consiglio a tutti:
“Economics. A very short introduction” (traduzione italiana Economia, Una breve introduzione, edizioni Vita e Pensiero).
Ecco il link: http://www.unilibro.it/find_buy/Scheda/libreria/autore-dasgupta_partha/sku-12815141/economia_una_breve_introduzione_.htm

Partha Dasgupta afferma:
”Se dico che oggi il Pil è superiore del 5% rispetto a una data passata, sembra un notevole progresso. Ma quale è quella data? Vicinissima, tre anni, quattro al massimo. Vivevamo così male quattro anni fa? No, più o meno come oggi. Allora, il Pil è affidabile, riflette qualcosa di reale fino in fondo, oppure è una misura parziale e imprecisa?”.
Ebbene, il problema è proprio quello di far rientrare le cose reali nei calcoli e nei dati economici; la terra o la natura intesa come aria, acqua, foreste nel tempo e a causa dell’uomo subisce cambiamenti che dovrebbero essere compresi nel calcolo di indicatori di benessere come può essere il PIL. Ma anche le ricchezze immateriali che segnano la qualità della vita, come la salute, le libertà politiche e civili, l’istruzione cioè quello che concorre a formare il capitale umano e sociale. A ognuna di queste componenti Dasgupta associa una definizione e una precisa metodologia di misurazione, proponendo, contemporaneamente, una rigorosa strumentazione di analisi ed un’innovativa visione della sfera economica più sensibile al fattore umano. Questo approccio nuovo vorrebbe dire costruire un nuovo paradigma e rappresenterebbe un monito per i Governi e le Autorità preposte ai controlli sull’economia e sui mercati finanziari. Ebbene, penso che in un momento di transizione della teoria economica, profondamente scottata dalla crisi della finanza e dei modelli di moral hazard che l'hanno favorita, Dasgupta ha una percezione innovativa perché sa usare tutti gli “attrezzi del mestiere” di economista, ma anche guardare oltre con pensieri laterali innovativi.
Lui non ha mai fatto parte, nonostante gli studi matematici, della numerosissima scuola che a un certo punto ha cercato di interpretare il passato e, purtroppo per noi, anche il futuro dell'economia sull'unica scorta di eleganti formule matematiche e complicati algoritmi. Lui non è come certi banchieri centrali (Alan Greenspan tanto per fare il nome di un ex) che sostengono che la tempesta sui mercati è stata un fatto sporadico, più o meno imprevisto e imprevedibile perché i modelli avevano lasciato scoperto proprio quel piccolo spazio nel quale la crisi si è infilata; un cigno nero direbbe Nassim Nicholas Taleb, ma di cigni neri il mondo è pieno!
Ecco un altro passaggio del pensiero di Dasgupta che dovrebbe, in parte, confortare noi Europei:
”Negli Stati Uniti non sarà facile abbandonare una concezione in cui il Pil è dominante, se non totalizzante. In Europa invece vedo assai più spazi di innovazione, perché culture assolutamente di mercato convivono da sempre con culture più sociali. E questo secondo me sarà una forza quando si presenterà, inevitabilmente, un nuovo rapporto tra produzione e lavoro”.È stata l'Asia, soprattutto, a fornire negli ultimi decenni quel miliardo in più di lavoratori del sistema industriale che ha cambiato i flussi commerciali e finanziari, e sarà l'Asia a determinare, più di altri, quel mondo fatto da un diverso rapporto tra produzione e lavoro che Dasgupta intravede. Ma sarà l'Europa a coniugare il nuovo paradigma. Come? Risponde Dasgupta:
“Non lo so. Ma credo che sarà impossibile produrre come oggi con un 50% della popolazione mondiale in più. Dell'Europa mi interessano molto le differenze interne, credo che il movimento cooperativo, in senso lato, potrà fornire spunti interessanti. Ci saranno meno risorse naturali per tutti, e l'Europa che ne ha meno di altri continenti sarà all'avanguardia nell'affrontare il mondo di domani. Ma credo proprio che il nocciolo della questione, per l'economia di domani, sarà come allentare il nodo tra Pil e occupazione. E un'area meno omogenea di altre, come l'Europa, ha più opportunità di fornire la risposta giusta e compatibile”.
Se temi come lo sviluppo sostenibile, la limitatezza delle risorse della Terra, il riscaldamento globale sono ormai entrati nel dibattito pubblico, è paradossale che il senso comune, i media, i Governi e le politiche economiche non considerino l’ambiente tra gli indicatori del benessere umano. Partha Dasgupta, al contrario, mostra come l’ambiente possa e debba essere integrato nel ragionamento economico, delineando una vera e propria economia ecologica e rendendo accessibili anche ai “non addetti ai lavori” le connessioni esistenti tra biodiversità ed ecosistema, scarsità delle risorse e possibilità economiche future.
E i nostri beneamati mercati finanziari? Beh, se i dati macroeconomici stessi sono poco rappresentativi della realtà e non sono in grado di coglierne i cambiamenti, figuriamoci le Piazze finanziarie!

Chiudo il post allegandovi il link di un video di un interessante intervento di Dasgupta, tratto da Youtube:

http://www.youtube.com/watch?v=bWUe-CUv65Y

DAL LABORATORIO DEI MERCATI FINANZIARI - Eccessi e Disequilibri

L'inoltro dei primi due numeri della Financial Markets LAB newsletter ha scatenato una miriade di domande tra i miei cari lettori. La richiesta che accomuna molte delle decine di mail che ho ricevuto è: "puoi approfondire la questione dei disequilibri che si sono venuti a creare in questi ultimi anni nell'economia Usa?"
Ovviamente non mi basterebbe un post. Tuttavia qualche numero ve lo posso commentare.
Cominciamo dalla consumer spending, cioè la spesa per consumi degli americani; per anni gli yankee hanno consumato beni e servizi al di sopra delle loro possibilità; ancora oggi la spesa per consumi è su livelli insostenibili, il 71% del Pil, rispetto ai livelli del trentennio 1955-1985, quando la consumer spending si aggirava intorno al 61%-64%.
Ma le famiglie statunitensi si sono abituate a consumare indebitandosi; compro il bene che mi serve (la casa, l'automobile, etc.) anche se non me lo posso permettere. A tutt'oggi il rapporto
Household debt/gdp è su livelli stratosferici (98%) rispetto alle medie storiche (57% del Pil negli ultimi 55 anni).
Inoltre, negli ultimi anni gli americani non si sono nemmeno preoccupati di fare le formichine risparmiando, anzi! Oggi il tasso di risparmio delle famiglie è al 4.4% del reddito disponibile mentre prima degli anni '90 era tra il 7% e l'11%.
Tra le conseguenze di questi eccessi, ricordo la debacle della ricchezza netta delle famiglie, giù del 12% anno su anno (dato peggiore degli ultimi 57 anni) e il credito al consumo, sprofondato del 4% (livelli più bassi degli ultimi 44 anni).
Come può un'economia crescere in modo sano e virtuoso in presenza di questi disequilibri?! Sino a che questi ed altri parametri macroeconomici non rientreranno nelle medie storiche del passato, l'economia Usa non potrà che passare di bolla finanziaria in bolla finanziaria. Questo proprio perchè a livello finanziario i disequilibri creano crescite indiscriminate dei prezzi delle attività finanziarie.

DAL LABORATORIO DEI MERCATI FINANZIARI - La follia delle previsioni

Ogni anno tra dicembre e gennaio, chi come me lavora nell'ambito dei mercati finanziari viene bombardato di previsioni riguardanti il futuro andamento delle Borse, dei tassi, delle variabili macroeconomiche nel nuovo anno. Affermazioni, numeri, statistiche, analisi, ricerche, sondaggi: tutto viene finalizzato alla previsione.
Ecco uno stralcio tratto dal bellissimo libro di Nassim Nicholas Taleb intitolato "il cigno nero" (vi allego il link):

http://www.unilibro.it/find_buy/Scheda/libreria/autore-taleb_nassim_n_/sku-12833826/il_cigno_nero_come_l_improbabile_governa_la_nostra_vita_.htm

"Molte istituzioni finanziarie a fine esercizio producono libretti chiamati-prospettive per il 200X - che guardano all'anno successivo, e naturalmente dopo aver formulato tali previsioni non controllano come sono andate. Il pubblico tuttavia, può risultare ancora più stupido se crede a ciò che dicono queste previsioni senza eseguire alcuni semplici test, che nonostante la loro facilità vengono raramente effettuati. Un test empirico elementare consiste nel paragonare queste star dell'economia ad un ipotetico tassista: si crea un agente sintetico, una persona che considera il numero più recente il miglior indicatore di quello successivo e che ammette di non sapere nulla. A questo punto basta paragonare i tassi di errore degli economisti di successo con quelli dell'agente sintetico."

Ebbene, date un'occhiata a questa successione di previsioni che erano state fatte tra la fine del 2007 e l'inizio del 2008:

• Jon Birger, senior writer, Fortune Investors Guide 2008
Smart investors should buy [Merrill Lynch] stock before everyone else comes to their senses.”
Merrill’s shares plummeted 77 percent.

• Elaine Garzarelli, president of Garzarelli Capital, Business Week’s Investment Outlook 2008
Buy some of the most beaten-down stocks, including those of giant financial institutions such as Lehman Brothers, Bear Stearns, and Merrill Lynch.
As of January 1, none of these firms will still exist.

• Sarah Ketterer, CEO of Causeway Capital Management, Fortune Investors Guide 2008
“Fannie Mae and Freddie Mac have been pummeled. Our stress-test analysis indicates those stocks are at bargain basement prices.”
Fannie and Freddie had lost 90 percent of their value.

• Jon Birger, senior writer, in Fortune Investors Guide 2008
Our bet is that in a stormy market investors will gravitate toward, GE, the ultimate blue chip.
GE’s stock price tumbled 55%, and it’s on the verge of losing its triple-A credit rating.

• Archie MacAllaster, chairman of MacAllaster Pitfield MacKay in Barron’s 2008 Roundtable
“Bank of America will [not cut its dividend], I think they’ll raise it this year. My target price for the stock is $55.”
BofA share price now hovers around $14, and it has slashed its dividend in half.

• James J. Cramer, “Future of Business” New York Magazine
“Goldman Sachs… finishes the year at $300 a share. Not a prediction — an inevitability.”
Goldman Sachs’ share price was $78, and the firm announced its first quarterly loss — $2.2 billion.

E potrei allungare la lista all'infinito; da ciò traggo un insegnamento che vado ripetendo ogni anno in questo periodo: occhio alle previsioni degli oracoli e dei maghetti; ragionate con la Vostra testa dopo aver messo insieme tutti i pezzi del puzzle.
A questo proposito Vi segnalo anche il post di esordio del blog FINANZA MONITOR, che ha accennato proprio alla problematica delle previsioni finanziarie:

http://finanzamonitor.blogspot.com/2009/01/e-nato-finanza-monitor-il-blog-dedicato.html

Ma allora, perchè si continuano a fare queste previsioni? Innanzitutto perchè il sistema le vuole; poi perchè le previsioni fanno guadagnare denaro.
Ma la vera risposta, forse, la da ancora una volta Nassim Nicholas Taleb:

"Pianificare potrebbe far parte di quell'equipaggiamento che ci rende esseri umani, ossia la coscienza. E' stato ipotizzato che nel nostro bisogno di proiettare le questioni nel futuro vi sia una dimensione evoluzionistica....L'idea proposta dal filosofo Daniel Dennett

(http://it.wikipedia.org/wiki/Daniel_Dennett)

è la seguente. Qual'è l'utilizzo più potente della nostra mente? E' proprio la capacità di fare ipotesi sul futuro e di giocare al gioco controfattuale....Uno dei vantaggi di tale comportamento è la possibilità di lasciar morire le ipotesi al posto nostro. Utilizzata in maniera corretta e in luogo di reazioni più viscerali, la capacità di prevedere ci libera effettivamente della selezione naturale immediata (al contrario di organismi più primitivi che erano vulnerabili alla morte e che sono cresciuti solo grazie al miglioramento del patrimonio genetico causato dalla selezione del migliore). In un certo senso prevedere ci consente di ingannare l'evoluzione."

DAL LABORATORIO DEI MERCATI FINANZIARI - Quantitative easing: funziona contro la deflazione?

Con l’ennesimo taglio la Fed ha praticamente portato sulla soglia dello zero i tassi di riferimento, facendo intendere che le prossime mosse riguarderanno prevalentemente manovre di quantitative easing, come aveva già fatto la Bank of Japan negli anni scorsi. Ecco lo Statement della Fed del 16 dicembre 2008:

"The Federal Open Market Committee decided today to establish a target range for the federal funds rate of 0 to 1/4 percent.
Since the Committee's last meeting, labor market conditions have deteriorated, and the available data indicate that consumer spending, business investment, and industrial production have declined. Financial markets remain quite strained and credit conditions tight. Overall, the outlook for economic activity has weakened further.
Meanwhile, inflationary pressures have diminished appreciably. In light of the declines in the prices of energy and other commodities and the weaker prospects for economic activity, the Committee expects inflation to moderate further in coming quarters.
The Federal Reserve will employ all available tools to promote the resumption of sustainable economic growth and to preserve price stability. In particular, the Committee anticipates that weak economic conditions are likely to warrant exceptionally low levels of the federal funds rate for some time.
The focus of the Committee's policy going forward will be to support the functioning of financial markets and stimulate the economy through open market operations and other measures that sustain the size of the Federal Reserve's balance sheet at a high level. As previously announced, over the next few quarters the Federal Reserve will purchase large quantities of agency debt and mortgage-backed securities to provide support to the mortgage and housing markets, and it stands ready to expand its purchases of agency debt and mortgage-backed securities as conditions warrant. The Committee is also evaluating the potential benefits of purchasing longer-term Treasury securities. Early next year, the Federal Reserve will also implement the Term Asset-Backed Securities Loan Facility to facilitate the extension of credit to households and small businesses. The Federal Reserve will continue to consider ways of using its balance sheet to further support credit markets and economic activity.
Voting for the FOMC monetary policy action were: Ben S. Bernanke, Chairman; Christine M. Cumming; Elizabeth A. Duke; Richard W. Fisher; Donald L. Kohn; Randall S. Kroszner; Sandra Pianalto; Charles I. Plosser; Gary H. Stern; and Kevin M. Warsh.
In a related action, the Board of Governors unanimously approved a 75-basis-point decrease in the discount rate to 1/2 percent. In taking this action, the Board approved the requests submitted by the Boards of Directors of the Federal Reserve Banks of New York, Cleveland, Richmond, Atlanta, Minneapolis, and San Francisco. The Board also established interest rates on required and excess reserve balances of 1/4 percent."

Nello statement è ribadito l'utilizzo di "armi non convenzionali" rappresentate dalle cosidette politiche di quantitative easing. Ne avevo parlato in precedenti posts:

http://financialmarketslab.blogspot.com/2008/12/dal-laboratorio-dei-mercati-finanziari_06.html

http://financialmarketslab.blogspot.com/2008/12/dal-laboratorio-dei-mercati-finanziari_13.html

Ma una politica di quantitative easing funziona? Serve cioè a debellare il rischio deflazionistico? Qual'è stata l'esperienza passata?
Il passato non ci fornisce grande aiuto, visto che l’unico vero esperimento di quantitative easing venne effettuato dalla Banca Centrale giapponese alcuni anni fa. Ma quali sono stati gli effetti di tali politiche?
Ebbene, leggendo un articolo intitolato” Did Quantitative Easing by the Bank of Japan "Work"?” a firma MarK Spiegel, di cui vi allego il link, non risulta facile capirlo:

http://www.frbsf.org/publications/economics/letter/2006/el2006-28.html

Ecco le conclusioni tratte proprio dall’articolo in questione:

"The results of studies of the impact of the quantitative easing period are just now making their way into the literature, but several patterns already have emerged. First, the primary evidence for the real effects of quantitative easing appears to be associated with empirical evidence that the introduction of or advances in the program have been associated with some measurable declines in longer-term interest rates. These have been associated with both changes in agents' expectations of future interest rate levels and with purchases of "nonstandard" assets, such as longer-term JGBs. As these policies often occurred simultaneously, it is difficult to discriminate between the two. Second, there appears to be evidence that the program aided weaker Japanese banks and generally encouraged greater risk-tolerance in the Japanese financial system.
While these outcomes appear to be consistent with the intentions of the program, the magnitudes of these impacts are still very uncertain. Moreover, in strengthening the performance of the weakest Japanese banks, quantitative easing may have had the undesired impact of delaying structural reform."

Deludente vero? Dalle conclusioni emerge con chiarezza che gli unici due effetti indotti da politiche di quantitative easing sono:

1) un ribasso dei tassi di interesse a lungo termine;
2) un sostegno al sistema bancario che dovrebbe essere incoraggiato ad allentare i cordoni creditizi ricominciando a fornire liquidità al “sistema aziende”.

Da ciò deduco le seguenti considerazioni:
1) I tassi di interesse continueranno a rimanere bassi ancora per un po di tempo, al di là della volatilità e dei movimenti di breve periodo legati ad eventuali aspettative reflazionistiche dell’economia;
2) Le banche non hanno ancora ricominciato a “fare il loro mestiere” ed i cordoni creditizi sono ancora ben serrati; in altre parole, se i tassi di interesse sono scesi a causa delle aspettative degli operatori che si sono buttati a capofitto a comprare titoli di stato, le banche preferiscono impiegare la liquidità fornita dalla Fed comprando a loro volta titoli di stato e non usandola per finanziare le aziende.

Inoltre, nell'ambito di questa incertezza:

1) la Fed non ostacolerà eventuali deprezzamenti del dollaro, anzi! Roosvelt negli anni trenta svalutò il dollaro del 40% rispetto all'oro per combattere la deflazione;

2) Un ruolo importante verrà giocato dal neo presidente Obama e dalla sua capacità di mettere in pista riforme strutturali e politiche fiscali atte a sostenere l'economia. Senza queste, sarà difficile vedere una ripartenza del "motore a stelle e striscie".

DAL LABORATORIO DEI MERCATI FINANZIARI - Bernanke vs deflazione

Questa volta voglio commentare un vecchio di discorso di Ben Bernanke, tenuto il 21 novembre 2002 davanti al National Economists Club di Washington (notate che siccome si va un po indietro nel tempo ho messo una vecchia foto di Bernanke! Forse un po anni 70....); il discorso in questione si intitola: “Deflation: Making Sure "It" Doesn't Happen Here”.
In quel discorso, come vedremo in questo post, possiamo ritrovare:

1) diverse affermazioni che lette oggi sembrano davvero incredibili e ci forniscono una tragicomica spiegazione della crisi economica e finanziaria in atto.
2) Le possibili medicine che la Fed darà in pasto “all’ammalata economia statunitense” per cercare di guarirla dai sintomi della deflazione.
Per chi fosse interessato a leggere l’intero discorso allego il link:

http://www.federalreserve.gov/boardDocs/speeches/2002/20021121/default.htm

Cominciamo a commentare alcuni passi che reputo davvero salienti.

“So, is deflation a threat to the economic health of the United States? Not to leave you in suspense, I believe that the chance of significant deflation in the United States in the foreseeable future is extremely small, for two principal reasons. The first is the resilience and structural stability of the U.S. economy itself. Over the years, the U.S. economy has shown a remarkable ability to absorb shocks of all kinds, to recover, and to continue to grow. Flexible and efficient markets for labor and capital, an entrepreneurial tradition, and a general willingness to tolerate and even embrace technological and economic change all contribute to this resiliency. A particularly important protective factor in the current environment is the strength of our financial system: Despite the adverse shocks of the past year, our banking system remains healthy and well-regulated, and firm and household balance sheets are for the most part in good shape.The second bulwark against deflation in the United States, and the one that will be the focus of my remarks today, is the Federal Reserve System itself. The Congress has given the Fed the responsibility of preserving price stability (among other objectives), which most definitely implies avoiding deflation as well as inflation. I am confident that the Fed would take whatever means necessary to prevent significant deflation in the United States and, moreover, that the U.S. central bank, in cooperation with other parts of the government as needed, has sufficient policy instruments to ensure that any deflation that might occur would be both mild and brief.”

Nel 2002 Bernanke riteneva improbabile che si verificassero fenomeni deflativi grazie a due elementi di positività: da un lato la flessibilità dell’economia Usa, capace di assorbire shocks esterni anche di grossa portata; effettivamente il Vecchio Continente ha solo da imparare dalle caratteristiche di estrema flessibilità dell’economia a stelle e strisce, a partire proprio dal mercato del lavoro (pensiamo a quello che è successo in Italia con la riforma Biagi e alla levata di scudi di una certa parte della sinistra marxista più retrograda ed atavica, giustamente spazzata via nelle ultime elezioni politiche). Dall’altro l’attuale Presidente della Fed enfatizza la forza del sistema finanziario e, avete tradotto bene, la salute del sistema bancario; non solo, dice che il sistema bancario è ben regolato! Queste parole, a distanza di soli 6 anni sembrano totalmente sballate ma, secondo me, ci danno alcune importanti lezioni; innanzitutto, le Banche Centrali non sanno prevedere il futuro; in secondo luogo, non c’è regolamentazione che tenga di fronte all’ingordigia umana; il basso livello dei tassi di interesse ha spinto negli scorsi anni le banche ad ingegnarsi per guadagnare, facendo credito a chi non poteva indebitarsi e a rivendere tali crediti impacchettandoli con nastri colorati e carta luccicante per attrarre altra speculazione finanziaria. Di fronte alla ricerca di profitto ad ogni costo il sistema di controllo e di risk management ha mostrato tutti i suoi limiti.
Inoltre, oggi, con questa crisi finanziaria in atto, siccome il sistema finanziario Usa non è in salute, è venuta meno una delle condizioni di salvaguardia dalla deflazione, citate da Bernanke.
Ecco perché la Fed ha annunciato il ricorso a misure di quantitative easing e gli annunci che verranno fatti nella imminente riunione della Fed sono estremamente importanti e ci daranno la misura dell’impegno della Banca Centrale Usa per scongiurare il rischio deflazionistico alle porte.
Bernanke cita poi la Fed quale baluardo contro i rischi di deflazione ed il fatto che il Congresso Usa ha dato mandato alla Banca Centrale di perseguire con ogni mezzo l’obiettivo della stabilità dei prezzi. “Con ogni mezzo” significa in una sola e semplice frase: inondare di liquidità il sistema.

“Deflation of sufficient magnitude may result in the nominal interest rate declining to zero or very close to zero. Once the nominal interest rate is at zero, no further downward adjustment in the rate can occur, since lenders generally will not accept a negative nominal interest rate when it is possible instead to hold cash. At this point, the nominal interest rate is said to have hit the "zero bound."

La Fed ha portato i Fed funds all’1% con una serie di repentini tagli dei tassi e, se faccio un raffronto con quello che era successo in Giappone nel corso dei primi anni ’90 bisogna dare atto alla Banca Centrale statunitense di aver agito in modo nettamente più tempestivo.
Se invece vado a vedere alcune variabili di politica monetaria noto che, se da un lato la base monetaria è salita in modo verticale, dall’altro la velocità di circolazione della moneta è in netto calo; in altre parole:”il cavallo non beve!!”; le banche sono ancora riluttanti a svolgere il loro compito primario, cioè a prestare denaro alle aziende. Invece di utilizzare la liquidità fornita dalla Fed per aumentare il credito, usano il denaro per acquistare titoli di stato, rendendo vani i tentativi della Banca Centrale Americana di “rianimare il malato”.
Siamo di fatto in una situazione di “trappola della liquidità” come vi dicevo nel precedente post

http://financialmarketslab.blogspot.com/2008/12/dal-laboratorio-dei-mercati-finanziari_06.html

“First, when the nominal interest rate has been reduced to zero, the real interest rate paid by borrowers equals the expected rate of deflation, however large that may be. To take what might seem like an extreme example (though in fact it occurred in the United States in the early 1930s), suppose that deflation is proceeding at a clip of 10 percent per year. Then someone who borrows for a year at a nominal interest rate of zero actually faces a 10 percent real cost of funds, as the loan must be repaid in dollars whose purchasing power is 10 percent greater than that of the dollars borrowed originally. In a period of sufficiently severe deflation, the real cost of borrowing becomes prohibitive. Capital investment, purchases of new homes, and other types of spending decline accordingly, worsening the economic downturn.”

Bernanke descrive egregiamente gli effetti della deflazione sui soggetti indebitati: il tasso di interesse reale pagato dai debitori in un contesto deflazionistico è uguale al tasso atteso di deflazione; ecco perchè la Fed sta cercando di abbassare i tassi sui mortgages e in generale i tassi a lungo termine.

Curing Deflation

"As I have mentioned, some observers have concluded that when the central bank's policy rate falls to zero--its practical minimum--monetary policy loses its ability to further stimulate aggregate demand and the economy. At a broad conceptual level, and in my view in practice as well, this conclusion is clearly mistaken. Indeed, under a fiat (that is, paper) money system, a government (in practice, the central bank in cooperation with other agencies) should always be able to generate increased nominal spending and inflation, even when the short-term nominal interest rate is at zero. So what then might the Fed do if its target interest rate, the overnight federal funds rate, fell to zero? One relatively straightforward extension of current procedures would be to try to stimulate spending by lowering rates further out along the Treasury term structure--that is, rates on government bonds of longer maturities. There are at least two ways of bringing down longer-term rates, which are complementary and could be employed separately or in combination. One approach, similar to an action taken in the past couple of years by the Bank of Japan, would be for the Fed to commit to holding the overnight rate at zero for some specified period. Because long-term interest rates represent averages of current and expected future short-term rates, plus a term premium, a commitment to keep short-term rates at zero for some time--if it were credible--would induce a decline in longer-term rates. A more direct method, which I personally prefer, would be for the Fed to begin announcing explicit ceilings for yields on longer-maturity Treasury debt (say, bonds maturing within the next two years). The Fed could enforce these interest-rate ceilings by committing to make unlimited purchases of securities up to two years from maturity at prices consistent with the targeted yields. If this program were successful, not only would yields on medium-term Treasury securities fall, but (because of links operating through expectations of future interest rates) yields on longer-term public and private debt (such as mortgages) would likely fall as well. Lower rates over the maturity spectrum of public and private securities should strengthen aggregate demand in the usual ways and thus help to end deflation. Of course, if operating in relatively short-dated Treasury debt proved insufficient, the Fed could also attempt to cap yields of Treasury securities at still longer maturities, say three to six years. Yet another option would be for the Fed to use its existing authority to operate in the markets for agency debt (for example, mortgage-backed securities issued by Ginnie Mae, the Government National Mortgage Association). If lowering yields on longer-dated Treasury securities proved insufficient to restart spending, however, the Fed might next consider attempting to influence directly the yields on privately issued securities. Unlike some central banks, and barring changes to current law, the Fed is relatively restricted in its ability to buy private securities directly. However, the Fed does have broad powers to lend to the private sector indirectly via banks, through the discount window. Therefore a second policy option, complementary to operating in the markets for Treasury and agency debt, would be for the Fed to offer fixed-term loans to banks at low or zero interest, with a wide range of private assets (including, among others, corporate bonds, commercial paper, bank loans, and mortgages) deemed eligible as collateral. For example, the Fed might make 90-day or 180-day zero-interest loans to banks, taking corporate commercial paper of the same maturity as collateral. Pursued aggressively, such a program could significantly reduce liquidity and term premiums on the assets used as collateral. Reductions in these premiums would lower the cost of capital both to banks and the nonbank private sector, over and above the beneficial effect already conferred by lower interest rates on government securities. The Fed can inject money into the economy in still other ways. For example, the Fed has the authority to buy foreign government debt, as well as domestic government debt. Potentially, this class of assets offers huge scope for Fed operations, as the quantity of foreign assets eligible for purchase by the Fed is several times the stock of U.S. government debt. Although a policy of intervening to affect the exchange value of the dollar is nowhere on the horizon today, it's worth noting that there have been times when exchange rate policy has been an effective weapon against deflation. A striking example from U.S. history is Franklin Roosevelt's 40 percent devaluation of the dollar against gold in 1933-34, enforced by a program of gold purchases and domestic money creation. The devaluation and the rapid increase in money supply it permitted ended the U.S. deflation remarkably quickly. Indeed, consumer price inflation in the United States, year on year, went from -10.3 percent in 1932 to -5.1 percent in 1933 to 3.4 percent in 1934. The economy grew strongly, and by the way, 1934 was one of the best years of the century for the stock market. If nothing else, the episode illustrates that monetary actions can have powerful effects on the economy, even when the nominal interest rate is at or near zero, as was the case at the time of Roosevelt's devaluation.
Fiscal Policy

Each of the policy options I have discussed so far involves the Fed's acting on its own. In practice, the effectiveness of anti-deflation policy could be significantly enhanced by cooperation between the monetary and fiscal authorities. A broad-based tax cut, for example, accommodated by a program of open-market purchases to alleviate any tendency for interest rates to increase, would almost certainly be an effective stimulant to consumption and hence to prices. Even if households decided not to increase consumption but instead re-balanced their portfolios by using their extra cash to acquire real and financial assets, the resulting increase in asset values would lower the cost of capital and improve the balance sheet positions of potential borrowers. A money-financed tax cut is essentially equivalent to Milton Friedman's famous "helicopter drop" of money. Of course, in lieu of tax cuts or increases in transfers the government could increase spending on current goods and services or even acquire existing real or financial assets. If the Treasury issued debt to purchase private assets and the Fed then purchased an equal amount of Treasury debt with newly created money, the whole operation would be the economic equivalent of direct open-market operations in private assets.”

Questo è il cuore del discorso di Bernanke in cui ritrovare quelli che saranno i provvedimenti che probabilmente la Fed si appresta ad annunciare in modo dettagliato nella riunione del 15 e 16 dicembre 2008 (sembra che la Banca Centrale abbia volutamente dilatato la durata della riunione).
La Fed deve abbassare i tassi a lungo termine; può cercare di farlo in tanti modi: mettendo un cap ai rendimenti dei titoli di stato; acquistando in modo massiccio titoli di stato. Un altro strumento contro la deflazione è rappresentato dalla politica fiscale; ricorrendo ad un coordinamento con il Governo per l’attuazione di politiche fiscali espansive si può stimolare la domanda ed i consumi (con un conseguente impatto rialzista sui prezzi).
C’è un altro punto interessante: Bernanke è disposto anche a far deprezzare il dollaro per rilanciare l’economia. Che dire? Sell dollars buy Gold……..